【东方绿金深度研究】公司治理概览:概念框架、监管体系与商业价值

来源：市场资讯

（来源：51ESG）

研究结论

• 2026年4月，证监会正式启动上市公司治理专项行动，将公司治理推至资本市场改革的核心位置。与此同时，2025年修订的《上市公司治理准则》已于2026年1月1日施行，对董事会效能、股东权利保护、信息披露质量提出全面升级要求。

• 本报告是“公司治理：价值创造的治理基石”系列的开篇。良好的公司治理不是监管合规的成本，而是企业长期价值创造的制度基础。东方证券绿色金融研究院联合秩鼎在本报告中从公司治理的本质内涵出发，梳理国际与国内监管政策演进，重点解读近三年中国监管改革的核心方向，并阐明治理质量对企业战略价值与资本市场估值的实质影响。

• 核心结论：①中国公司治理已从“制度建设期”进入“执行深化期”，监管重心从“有没有制度”转向“制度有没有真正运转”。②治理责任的边界正在向实质控制者延伸，“事实董事”“影子董事”制度使追责逻辑发生根本转变。③机构投资者正在成为治理生态的结构性力量，其参与角色已从政策鼓励走向制度安排。④对上市公司而言，主动提升治理水平不再只是应对监管检查，而是在融资成本、市值管理、风险防控三个维度积累可见的竞争优势。

引言

2026年4月，监管层在短短数周内密集发布了一批公司治理相关规则。

4月10日，证监会宣布启动上市公司治理专项行动，聚焦八个方向，目标直指财务造假、资金占用、高管薪酬追索等长期痼疾。4月24日，沪深北三大交易所同日修订发布交易规则及上市公司规范运作指引，深交所在修订说明中明确将“强化董秘职责定位”“规范控股股东行为”列为核心方向。同日，证监会正式发布《上市公司董事会秘书监管规则》，这是首次以专门规则形式规范董秘履职，要求董秘具备相应年限的财务、法律或金融从业经验，并明确其“吹哨人”报告机制。

这一系列动作是2025年修订的《上市公司治理准则》（2026年1月1日施行）落地执行的配套动作，也是2024年新“国九条”确立的“强监管、防风险、促高质量发展”主线在公司治理领域的具体推进。

政策密集出台的背后，体现了中国资本市场的公司治理问题，已经从“制度缺失”阶段进入“执行不力”阶段。规则框架基本完备，但形式合规与实质治理之间的落差依然显著——独立董事不独立、审计委员会不审计、信息披露选择性透明。

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公司治理的概念框架

公司治理的本质是权力配置与制衡，而非管理效率的提升。厘清这一区别，是上市公司避免“形式合规、实质失效”的前提。

（一）公司治理的定义与内涵

公司治理的核心问题，是谁有权做决定、谁来监督决定、谁为决定的后果负责。

狭义上，公司治理是所有者与经营者之间的权力配置与制衡机制——即委托代理关系的制度安排。股东将资本委托给管理层经营，但管理层的利益未必与股东一致，由此产生代理成本。公司治理的制度设计，本质上是在降低这一成本。

广义上，公司治理是公司与所有利益相关方——股东、债权人、员工、客户、供应商、社区——之间权责利关系的系统性安排。2023年修订的《公司法》第二十条明确规定，公司从事经营活动“应当充分考虑公司职工、消费者等利益相关者的利益以及生态环境保护等社会公共利益，承担社会责任”，将利益相关者视角正式纳入法律框架。

G20/OECD《公司治理原则》（2023年版）对此的表述是：公司治理“涉及公司管理层、董事会、股东和其他利益相关者之间的一系列关系”，并“提供了指导公司发展方向和设定公司目标的结构和系统”。

（二）公司治理与公司管理的本质区别

公司治理与公司管理是两个经常被混用的概念，但它们解决的是完全不同层面的问题。

公司治理关注的是权力结构。谁有权做决定，谁来监督决定，谁为决定的后果负责。它的主体是股东、董事会和监督机构，目标是保障各方权益、防范代理风险、维护企业长期价值，手段是制度设计、规则约束和监督机制，时间维度是长期。

公司管理关注的是执行效率。如何调配资源、如何实现目标、如何提升运营效率。它的主体是管理层和员工，目标是完成经营指标，手段是计划、组织、领导和控制，时间维度是短中期。

两者的差异体现在以下几个维度：

简单说：管理层负责把事情做对，治理机制负责确保做的是正确的事、以正确的方式做。

混淆两者的后果很具体。一家公司的管理层可以非常高效——季度目标完成、成本控制到位、执行力强——但如果治理机制失效，这种高效可能恰恰是危险的。管理层高效地挪用了资金，高效地掩盖了财务问题，高效地推进了损害中小股东利益的关联交易。这不是管理问题，是治理问题。反过来，治理机制健全但管理能力弱的公司，同样无法创造价值。董事会可以否决错误决策，但无法替代管理层制定正确的战略。两者缺一不可，但职能边界必须清晰。

更常见的混淆，是把治理改善等同于管理流程优化。上市公司在监管压力下增加了合规报告、完善了内控手册，但董事会仍然是橡皮图章，独立董事仍然全票通过所有议案，控股股东仍然绕过董事会直接干预经营——这是管理层面的动作，治理层面没有任何实质变化。这类“形式合规、实质失效”的状态，正是近年监管层持续加压的根本原因。《上市公司治理准则》修订说明明确指出，修订的核心目标之一是“防范控股股东、实际控制人滥用控制地位损害公司及股东利益”，针对的正是这类场景。

（三）公司治理的核心原则

OECD原则与中国《上市公司治理准则》在核心原则上高度一致，可归纳为四点：

公平性。同股同权，保护中小股东权益。《上市公司治理准则》第八条明确“注重保护中小股东合法权益”，第十七条要求在特定条件下强制采用累积投票制，正是这一原则的制度落地。

透明性。信息披露真实、完整、及时。《治理准则》第九十一条要求上市公司“真实、准确、完整、及时、公平地披露信息”，并明确“不得有虚假记载、误导性陈述、重大遗漏”。

问责性。权责对等，违规必究。2025年修订版强化了董事、高管的忠实勤勉义务，并建立了绩效薪酬止付追索机制——财务造假发生后，超额发放的高管薪酬须予追回。

责任性。对全体利益相关方负责，而非仅对控股股东负责。这一原则在近年监管实践中体现为对“隧道挖掘”行为（资金占用、违规担保）的零容忍导向。

（四）良好公司治理的实质性商业价值

治理质量与企业价值之间的关联，已有大量实证研究支撑，并非理论推演。通过良好的公司治理，可实现公司商业价值在多方面的提升：

降低融资成本。治理评级较高的企业，在债券市场上通常享有更低的信用利差。机构投资者在定价时会将治理风险纳入折现率，治理薄弱的企业需要支付更高的风险溢价。

提升市场估值。国内外研究均发现治理溢价的存在。OECD 2023年版原则指出，良好的公司治理“影响公司以何种成本获得用于增长的资本”，并直接影响“长期‘耐心’资本”的流入意愿。

防范重大风险。财务造假、资金占用、违规担保，几乎每一起上市公司重大风险事件，都能在治理层面找到根源——独立董事形同虚设、审计委员会未能发挥作用、控股股东凌驾于董事会之上。证监会2026年专项行动将“筑牢防范财务造假的第一道防线”列为核心目标，正是对这一规律的直接回应。

增强机构投资者信心。随着公募基金参与上市公司治理的制度要求趋严，治理质量已成为机构投资者筛选标的的重要维度。治理水平较高的公司，更容易获得长期机构资金的持续配置。

公司治理与ESG的关系。治理（G）是ESG体系的基石，而非三个并列维度之一。治理架构决定了环境（E）和社会（S）议题能否真正落地——没有有效的董事会监督和信息披露机制，ESG承诺只是公关材料。MSCI、Sustainalytics等主流评级体系中，治理维度的权重占比显著，且治理问题往往触发评级的大幅下调。

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国际公司治理政策框架

国际主流监管框架的演进方向高度一致：从规则合规走向实质治理，从企业自律走向机构投资者参与。中国近年改革路径与这一趋势深度吻合，理解国际框架有助于判断国内政策的走向。

（一）OECD公司治理原则的演进

OECD《公司治理原则》自1999年首版发布，历经2004年、2015年、2023年三次修订，是目前全球影响力最广的公司治理国际标准，被金融稳定委员会列为《健全金融体系关键标准》之一。

1999年初版：确立了股东权利、公平对待、利益相关者、信息披露、董事会职责五大框架，奠定了现代公司治理的基本范式。

2004年修订：在原有框架基础上增加了“确保有效公司治理框架的基础”章节，强调监管机构的独立性与执法能力，并将机构投资者的角色单独列章。

2015年修订：将原则升级为“G20/OECD公司治理原则”，纳入G20背书，强化了机构投资者尽责管理的要求，并对资本市场结构变化（高频交易、跨境持股）作出回应。

2023年最新修订：两项核心变化值得重点关注。其一，新增“可持续发展和韧性”独立章节，将气候变化、ESG风险管理纳入公司治理框架，要求披露“可靠、一致且可比的重大信息”。其二，强化了对ESG评级机构、代理顾问等中介机构的透明度要求，要求其披露方法论和利益冲突。

2023年版原则将六大章节调整为：确保有效公司治理框架的基础、股东权利和公平待遇及关键所有权功能、机构投资者与证券市场和其他中介机构、信息披露和透明度、董事会责任、可持续发展和韧性。

（二）海外国家和地区主要监管框架

1.欧盟《股东权利指令II》（SRD II，2017年）

SRD II的核心逻辑是：机构投资者和资产管理人作为受托人，有义务积极参与被投资公司的治理，而非被动持股。主要要求包括：机构投资者须制定并公开披露参与政策；代理投票须透明，投票记录须可查；薪酬政策须与长期业绩挂钩，并经股东会表决。这一框架直接影响了中国近年推动公募基金参与上市公司治理的制度设计方向。

2.美国监管演进

《萨班斯-奥克斯利法案》（SOX，2002年）是安然、世通等财务丑闻的直接产物。其核心贡献是强化了审计委员会的独立性——要求审计委员会全部由独立董事组成，并赋予其直接聘用和监督外部审计师的权力。CEO和CFO须对财务报告的准确性承担个人刑事责任。

《多德-弗兰克法案》（2010年）在SOX基础上进一步扩展，引入了“薪酬话语权”（Say on Pay）机制——股东可就高管薪酬方案进行咨询性投票，将薪酬决策纳入股东监督范围。

3.英国《公司治理守则》（2024版）

英国守则采用“遵守或解释”（comply or explain）原则，给予公司弹性空间，但要求对偏离守则的情形作出充分说明。这一模式被OECD原则认可为“软性法律”的有效补充机制，也是中国《上市公司治理准则》在制度设计上的重要参照。

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中国公司治理法律法规体系

中国公司治理的法律体系已基本完备，近三年的核心变化是追责逻辑的根本转变——从“名义身份”到“实质行为”，从“企业自律”到“穿透式监管”。

（一）核心法律框架

中国上市公司治理的法律体系由三个层次构成：基础法律、证券监管规则、交易所自律规则。三者之间并非简单的上下位关系，而是相互衔接、逐层细化——基础法律确立原则与底线，证监会规则落实监管要求，交易所规则提供操作规范。2023年以来，这三个层次均经历了系统性修订，共同构成了当前上市公司治理的制度基础。

1.《公司法》（2023年修订，2024年7月1日施行）

2023年修订的《公司法》是1993年立法以来的第二次全面修订，也是对公司治理影响最深远的一次。其核心逻辑是：将追责边界从“名义身份”扩展至“实质行为”——不再只看谁挂着什么头衔，而是看谁实际控制了公司的决策。这一转变对A股市场的影响是结构性的：大量通过控股股东主导经营、规避正式治理程序的行为，在新法框架下面临更高的法律风险。

本次修订是1993年《公司法》颁布以来幅度最大的一次，核心变化包括：

类别股制度：允许公司发行表决权数多于或少于普通股的类别股（第一百四十四条），为科技型企业的双重股权结构提供了法律依据，但公开发行公司不得发行多表决权股。

授权资本制：允许公司章程或股东会授权董事会在三年内决定发行不超过已发行股份50%的新股（第一百五十二条），提升了融资灵活性。

董事责任强化：首次在法律层面明确“勤勉义务”的含义——“执行职务应当为公司的最大利益尽到管理者通常应有的合理注意”（第一百八十条）。同时引入“事实董事”与“影子董事”概念：控股股东、实际控制人虽不担任董事，但若实际执行公司事务，同样适用忠实勤勉义务；若其指示董事从事损害公司或股东利益的行为，与该董事承担连带责任（第一百九十二条）。这是穿透式追责的重大突破——责任认定不再拘泥于名义身份。

审计委员会替代监事会：允许公司在董事会中设置审计委员会，行使监事会职权，不再单独设立监事会（第六十九条、第一百二十一条）。这一变化将延续近三十年的“三会一层”（股东会、董事会、监事会、管理层）治理架构，正式向“两会一层”（股东会、董事会、管理层）转变，与国际主流单层制治理架构接轨。

股东知情权扩展：首次明确股东有权查阅会计凭证（第五十七条），并允许知情权穿透至全资子公司——在母公司100%持股的结构下，股东可要求查阅子公司相关材料，防止控股股东借助子公司从事损害母公司利益的行为。

董事责任险：首次以立法形式鼓励公司为董事投保责任保险（第一百九十三条），并要求投保后向股东会报告保险金额、承保范围及保险费率，与董事责任强化形成配套。

2.《证券法》（2019年修订）

2019年修订的《证券法》确立了“以信息披露为核心”的监管理念，并大幅提升了违规成本。其最重要的制度贡献，是将投资者保护从原则性表述落实为可操作的法律工具——欺诈发行、虚假陈述的民事赔偿路径更加清晰，违规成本从象征性罚款升级为真实的法律威慑。

设立信息披露专章和投资者保护专章，大幅提升违规成本。欺诈发行的罚款上限从募集资金的5%提升至1倍，虚假陈述的民事赔偿责任范围扩大，为投资者维权提供了更有力的法律工具。

3.《上市公司治理准则》（2025年修订，2026年1月1日施行）

《上市公司治理准则》是上市公司治理的顶层制度框架，其效力层级低于法律和行政法规，但对上市公司的实际约束力极强——它直接决定了上市公司章程的内容边界，也是交易所自律规则的重要依据。2025年修订版是近年来最系统的一次升级，核心方向是将《公司法》修订的精神落实到上市公司治理的具体操作层面，并将机构投资者参与治理、ESG信息披露等新要求纳入制度框架。

作为上市公司治理的顶层制度框架，本次修订是近年来最系统的一次升级。其核心逻辑在于将过去分散在多部规则中的治理要求系统整合，并从“原则性禁止”升级为“精细化监管”。以控股股东行为规范为例：旧版准则对同业竞争采取“一刀切”禁止，缺乏量化标准；新版引入“重大不利影响”的差异化判断标准，不构成重大不利影响的同业竞争不再绝对禁止，但须强化披露，交由市场判断。这一变化体现了监管思路的成熟——既避免过度干预企业集团的正常经营，又通过信息披露保障中小股东知情权。整体而言，本次修订的方向是：让治理机制从文件上的合规，走向董事会、独立董事、机构投资者各方真正履职的实质有效。

股东权利强化。累积投票制的适用范围明确扩大。单一股东及其一致行动人持股比例在30%及以上的公司选举两名以上非独立董事，或任何上市公司选举两名以上独立董事的，须强制采用累积投票制（第十七条）。这一制度工具的价值在于，中小股东可以将分散的表决权集中投给少数候选人，在控股股东持股比例较高的公司中，这是中小股东影响董事会构成的少数有效手段之一。

现金分红约束机制进一步强化。《治理准则》第十条要求上市公司在章程中明确现金分红政策，“具备条件而不进行现金分红的，应当充分披露原因”。结合新“国九条”中“对多年未分红或分红比例偏低的公司，限制大股东减持”的规定，分红约束已形成闭环。

独立董事制度改革。本次修订在独立性标准和薪酬结构两个方面均有调整。《治理准则》第五十七条规定，董事和高级管理人员薪酬中“绩效薪酬占比原则上不低于基本薪酬与绩效薪酬总额的50%”；修订说明明确，独立董事领取的是津贴，不适用此薪酬规定，但独立董事的履职评价机制（自我评价、相互评价）得到强化。未设提名委员会、薪酬与考核委员会的公司，由独立董事专门会议履行相应职责（第四十九条），确保独立董事在关键决策中的实质性参与。

控股股东行为规范。《治理准则》第七十三条明确“控股股东、实际控制人及其关联方不得占用、支配上市公司资产”，第七十九条要求关联交易“具有商业实质，价格应当公允”。结合2026年专项行动中“督促大股东归还占用资金”的执法重点，对资金占用的零容忍导向已从规则层面延伸至执法层面。

ESG与可持续发展纳入管理框架。《治理准则》第九十八条规定“上市公司按照证券交易所的规定发布可持续发展报告”，将可持续发展报告正式纳入治理框架。第八十九条要求上市公司“将生态环境保护要求融入发展战略和公司治理过程”。这标志着ESG从自愿披露向制度性要求的转变。

机构投资者参与加强。《治理准则》第八十一条至第八十三条鼓励社保基金、企业年金、保险资金、公募基金等机构投资者通过行使表决权、质询权、建议权参与公司治理，并鼓励机构投资者公开其参与治理的目标、原则和投票记录。2026年专项行动进一步明确“支持第三方提名独立董事，鼓励公募基金管理人参与”，机构投资者的治理角色从被动持股向主动参与转变。

（二）2026年证监会上市公司治理专项行动

2026年4月，证监会启动上市公司治理专项行动，目标是“发挥资本市场对完善公司治理的推动作用，形成参与各方积极履职、相互制衡，助力企业科学决策的良好生态”。

专项行动是《上市公司治理准则》落地执行的配套动作，也是监管层向市场发出的明确信号：规则已经到位，接下来要看执行。八个行动方向的选择并非随机——它们精准指向了A股市场治理失效的几个高频场景：财务造假、资金占用、独立董事形同虚设、董秘履职缺位。这次行动的特点是“小切口、真追责”，不是发文件要求整改，而是直接推动典型案例、追回薪酬、支持民事追偿。

专项行动聚焦八个方向：

对上市公司而言，这次专项行动的实务影响是具体的。财务造假、资金占用、高管薪酬追索是执法重点，相关公司面临的不只是监管问询，而是真实的追偿压力。董秘履职能力和审计委员会独立性是近期检查的高频关注点，长期缺位或流于形式的公司需要尽快补课。独立董事的实质参与程度也在被重新审视，“全票通过”的董事会记录将越来越难以通过监管的穿透式核查。

（二）近三年监管变化

2026年专项行动不是孤立事件，而是近三年监管逻辑持续演进的集中体现。理解这一演进方向，比读懂某一条具体规则更重要——它决定了未来监管的边界在哪里，上市公司的合规底线在哪里。

近三年，监管逻辑发生了四个方向的系统性转变。

从“规则导向”到“原则导向”。早期监管以规则合规为主——满足条文要求即视为合规。近年监管转向原则导向，强调“实质重于形式”。减持新规中“坚决防范各类绕道减持”的表述，以及关联交易监管中对“商业实质”的要求，都体现了这一转变。这意味着上市公司不能再靠“找不到明文禁止”来规避监管，监管机构有权依据原则精神认定违规。

从“信息披露”到“实质治理”。过去的监管重心在于“披露了什么”，现在的重心在于“治理是否有效”。审计委员会专项核查、独立董事履职评价、高管薪酬追索，都是穿透式监管深化的具体体现——监管机构不再满足于看到合规的文件，而是要看到有效运转的治理机制。这一转变对上市公司的挑战在于：过去靠完善文件就能过关，现在需要证明机制真的在运转。

从“企业自律”到“多方共治”。机构投资者被明确纳入治理生态。公募基金参与独立董事提名、投服中心持股行权、审计委员会向监管报告，构成了“公司自治+监管约束+市场力量”的多方共治格局。上市公司的治理压力来源，已从单一的监管机构扩展至机构投资者、中小股东保护机构等多个方向，任何一方都可能成为治理问题的发现者和推动者。

从“名义身份”到“实质行为”的追责穿透。这是新《公司法》带来的最深层变化。“事实董事”与“影子董事”制度的引入，意味着追责逻辑发生了根本转变：不再看谁挂着什么头衔，而是看谁实际控制了公司的决策。控股股东通过指令影响董事会、实际控制人绕过正式程序干预经营——这些行为在新法框架下都可能触发连带责任。《上市公司章程指引》（2025年修订）将这一制度落实到章程层面，要求控股股东和实际控制人专节明确其义务边界，包括禁止资金占用、禁止违规担保、禁止内幕交易，以及维护公司独立性的具体要求。

上述四个转变，在近三年的具体监管动作中均有清晰的落地体现。以下几项重大政策变化，正是这些逻辑转变在制度层面的具体呈现。

1.独立董事制度改革（2023年）

2023年8月，证监会制定发布《上市公司独立董事管理办法》，这是独立董事制度首次有专门规章规范，此前相关要求分散在《上市公司治理准则》等文件中。

这一改革的背景，是独立董事制度长期存在的“花瓶化”问题。2021年11月，康美药业证券虚假陈述集体诉讼案宣判，5名独立董事因未勤勉尽责，被法院判令承担5%至10%的连带赔偿责任，合计约5.8亿元。这一判决在市场上引发广泛讨论——大量独立董事以“不了解情况”为由辞职，将独立董事制度的深层矛盾暴露在公众视野中：独立董事既不独立，也不尽责，却在出事后被要求承担连带责任。这场讨论加速了监管层对独立董事制度的系统性审视，改革的目标是让独立董事真正独立于控股股东，真正参与决策、监督制衡，而不是在董事会上举手通过所有议案。

2025年修订的《上市公司章程指引》进一步落实改革要求，新增独立董事专节，明确独立董事对公司及全体股东负有忠实义务和勤勉义务，并将独立董事事前认可的关联交易范围从“重大关联交易”扩大为“应当披露的关联交易”，实质性扩大了独立董事的监督覆盖面。

2.减持新规（2024年）

2024年5月，证监会制定发布《上市公司股东减持股份管理暂行办法》，以专门办法形式系统规范减持行为，取代此前分散在多份通知中的减持规定。减持新规的逻辑是把股东的退出权利与公司对股东的回报义务绑定在一起。过去，控股股东可以在公司股价破发、长期不分红的情况下照常减持，这实际上是在用中小股东的损失换取自身的套现空间。《上市公司股东减持股份管理暂行办法》明确：破发、破净、分红不达标的公司，控股股东、实际控制人不得减持。这一规定的约束力在于，它将减持权利与公司治理表现直接挂钩——控股股东要想顺利退出，就必须先让公司的市场表现和股东回报达到基本标准。

3.市值管理指引（2024年）

2024年11月，证监会制定发布《上市公司监管指引第10号——市值管理》，这是监管层首次以专门指引形式界定市值管理的概念与合规边界。本次指引明确了合规边界：上市公司可通过并购重组、股权激励、现金分红、投资者关系管理等方式提升市值，但严禁以市值管理为名实施操纵市场、内幕交易等违法行为。这一规定的意义不只是划定红线，更是向市场传递了一个信号：真正的市值管理，必须建立在公司治理质量提升的基础上，而不是靠信息操控制造短期股价波动。

4.可持续发展报告强制披露

2024年4月，沪深北交易所分别发布可持续发展报告编制指引，对特定范围内的上市公司实施强制披露。可持续发展报告的强制化，标志着ESG从投资者的自愿关注转变为上市公司的法定义务。指引采用双重重要性原则——既要评估可持续发展议题对公司财务的影响，也要评估公司经营对环境和社会的影响。对上市公司而言，这意味着ESG不再是公关部门的工作，而是需要董事会层面统筹、与公司战略深度整合的治理议题。

5.新“国九条”（2024年）

2024年4月，国务院发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（国发〔2024〕10号），即新“国九条”。这是近年资本市场改革的顶层政策文件，确立了“强监管、防风险、促高质量发展”的主线，明确“以投资者为本”的价值取向，并设定了未来5年和2035年的资本市场发展目标。公司治理在这一框架中处于核心位置——无论是信息披露质量、股东回报机制，还是退市制度改革，都以提升公司治理水平为前提。国九条的出台，意味着公司治理不再只是监管合规的要求，而是资本市场高质量发展的基础性制度安排。

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公司治理的商业价值：从制度安排到价值创造

良好的公司治理不是合规成本，而是企业在风险防控、资本市场和战略执行三个维度的持续竞争优势来源。

这一判断在实践中往往被低估。上市公司普遍将治理改善视为监管压力下的被动应对，而非主动的战略选择。但从市场结果来看，治理质量与企业价值之间的关联是真实的：治理薄弱的公司，在融资成本、机构持股意愿、监管摩擦等方面都承受着可量化的代价；而治理水平较高的公司，在资本市场上往往能获得更稳定的长期股东结构和更低的信息不对称成本。《上市公司治理准则》2025年修订的长期影响，正是通过精细的制度设计重塑了董事、高管、控股股东的权利、义务与责任结构，推动治理从“形式合规”走向“实质有效”——这一转变，正是治理创造商业价值的制度基础。

公司治理对企业价值的影响，可以从三个维度理解。

风险防控维度：治理机制的核心功能之一是识别和阻断风险。有效运转的审计委员会能够在财务问题早期发出预警；独立的独立董事能够对关联交易提出质疑；健全的内控体系能够防止资金被挪用。这些机制的价值，在风险未发生时往往被低估，在风险爆发后才被充分认识。

资本市场维度：治理质量影响估值，这一逻辑在机构投资者主导的市场中尤为显著。OECD原则指出，良好的公司治理有助于“吸引长期的‘耐心’资本”。随着中国资本市场机构化程度提升，治理溢价的定价效应将逐步增强。

战略执行维度：有效的董事会不仅是监督机构，也是战略决策的参与者。多元化的董事会构成（专业背景、行业经验、独立性）能够为管理层提供更高质量的战略建议，降低重大决策失误的概率。《上市公司治理准则》第三十一条鼓励“董事会成员的多元化”，正是基于这一逻辑。

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总结与趋势

监管趋严是既定方向。2026年专项行动、《上市公司治理准则》的全面施行、机构投资者参与治理的制度化，共同构成了一个更高压力的治理环境。在这一环境中，被动合规的成本只会越来越高，而主动提升治理水平的企业，将在融资成本、估值水平、风险防控三个维度获得持续的竞争优势。

治理质量决定企业价值创造的可持续性。这不是监管要求，而是商业逻辑。

（一）核心判断

中国公司治理正在经历的结构性转变。

第一，中国公司治理已从“制度建设期”进入“执行深化期”。2023年《公司法》修订、2025年《上市公司治理准则》修订、2026年治理专项行动，三者构成一条清晰的政策脉络：规则框架已经基本完备，监管重心正在从“有没有制度”转向“制度有没有真正运转”。财务造假追责、高管薪酬追索、大股东资金占用清偿，都是这一转向的具体体现。

第二，治理责任的边界正在向实质控制者延伸。“事实董事”与“影子董事”制度的法律化，意味着控股股东和实际控制人不能再以“不担任董事”为由规避治理责任。这一变化对A股市场影响深远——在大量存在控股股东主导经营的上市公司中，控股股东的行为边界被重新划定，违规成本大幅提升。

第三，机构投资者正在成为治理生态的结构性力量。从《上市公司治理准则》鼓励公募基金参与独立董事提名，到2026年专项行动支持投服中心持股行权，机构投资者的治理角色已从政策鼓励走向制度安排。随着公募基金强制投票披露规则的落地，这一力量将在未来数年内持续放大。

（二）趋势展望

基于近年来的政策走向与市场逻辑的推演，可以预见，未来两至三年将是中国上市公司治理从“形式合规”向“实质有效”深度转化的关键窗口期。在监管常态化、责任实质化与投资者机构参与三重力量叠加驱动下，以下几大趋势值得上市公司管理层及治理层予以战略性关注：

监管执法将从“运动式”走向“常态化”。2026年治理专项行动是一个信号，但更重要的是其背后的机制建设——审计委员会专项核查、董秘履职评价、高管薪酬追索机制，这些都是可以持续运转的制度工具，而非一次性整治。预计未来两至三年内，监管对治理实质有效性的检查将成为常规动作，而非例外情形。

ESG治理整合将加速。可持续发展报告强制披露范围的扩大，叠加机构投资者ESG投票要求的提升，将推动上市公司把ESG议题从公关部门移交给董事会。治理（G）维度的评级权重在主流ESG评级体系中持续上升，治理薄弱的公司将面临更高的资本成本和更低的机构持股意愿。

董事会效能将成为下一个监管焦点。独立董事制度改革、审计委员会替代监事会、职工董事强制设置，这一系列变化都指向同一个方向：董事会需要真正发挥决策和监督功能，而不是走程序。预计监管层将在董事会评估、独立董事履职质量、专门委员会运作等方面出台更细化的指引，推动董事会从“形式合规”向“实质有效”转变。

治理溢价将成为上市公司的真实竞争优势。随着机构投资者参与治理的深度提升和投票数据的积累，治理质量对上市公司的影响将从合规压力转变为可见的经营优势。治理水平较高的公司，在再融资审核、并购重组审批、股权激励方案获批等关键节点上，将面临更低的监管摩擦；在与机构投资者的沟通中，更透明的治理结构意味着更低的信息不对称成本，有助于稳定长期股东结构；在人才吸引和商业合作层面，良好的治理声誉也正在成为企业信用的组成部分。主动提升治理水平，不再只是为了应对监管检查，而是在为公司的长期经营能力积累制度资本。

市值管理将与公司治理深度绑定。2024年证监会发布的《上市公司监管指引第10号——市值管理》明确，市值管理的合规路径包括并购重组、股权激励、现金分红、投资者关系管理等，其共同前提是公司治理的有效运转。治理结构清晰、信息披露透明、股东回报机制健全的公司，才具备持续开展市值管理的制度基础。反之，治理存在缺陷的公司——控股股东行为不规范、独立董事形同虚设、关联交易不透明——即便短期内采取回购、分红等市值管理动作，也难以获得市场的持续认可。从这个意义上说，提升公司治理水平，是上市公司实现市值长期稳定增长最可靠的路径，也是将“以投资者为本”的监管理念落实为经营行动的具体体现。

本系列后续报告将深入探讨治理各专项议题：董事会效能评估、独立董事制度的实践路径、关联交易的合规边界、股权激励的设计逻辑，以及机构投资者如何通过参与治理支持上市公司的竞争力提升。

感谢秩鼎在本报告数据收集、处理及分析过程中提供的专业支持。其严谨的数据与研究方法为本报告贡献了宝贵参考。谨此致以诚挚谢意。

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参考资料

说明：本订阅号资料基于东方证券股份有限公司已发布研究报告制作。

研究报告：《公司治理概览：概念框架、监管体系与商业价值——公司治理：价值创造的治理基石研究系列之一》

发布日期：2026年5月18日

研究员：薛俊、段怡芊

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